大空头

首先这几个死空头会受到证监会甚至警方的调查，结果一定是被没收所有非法所得利润并且很可能被冠以扰乱资本市场的罪名被投入监狱。

其次他们会被置于道德的审判台和舆论的煎锅里倍受鞭挞和煎熬，所有危机的受害者都会把责任推到他们身上，因为他们是在恶意做空，根本就是危机的罪魁祸首。

更别提当什么英雄，什么众人皆醉我独醒，还被写入报告文学，改编成电影了。

这种事只能发生在美国。

以上判断可以从中国最近这次做空股指期货事件找到有力的佐证。

个别做空机构被查，个别人被抓，但没有人真的可以肯定就凭他们的力量可以使股市暴跌？

难道不是因为股市的炒作本已经接近疯狂，早已失去宏观经济的支撑？

做空和做多一样，本是投资的两面，我觉得要涨就做多，你认为要跌自然就做空，都是正常的投资行为，和道德没有一毛钱关系。

把舆论和股民的关注点转移到“恶意”做空势力上，政府正好顺势派出国家队。

名义上是对抗做空拯救股市和股民，实则是拯救被严重套牢的国有银行以及所有政府在股市里的利益。

在国家队拉高后国家利益成功出逃后，股市被打回原形，仍旧按照它自己应有的规律下行，谁也阻挡不了，不过这次不再有人追究是否仍是有人在恶意做空而导致的，因为此时蒙受损失的不再是政府利益。

次贷危机已经过去了9年，随着电影的《大空头》的热映，人们又开始重新讨论这个话题。

笔者很早就读完了原著，现在也跟风写一篇不是影评的影评，不谈电影中的情节和表演，只谈那场决战中的人物、背景和故事，这不仅是在回顾过去，更重要的是在当下扑朔迷离的宏观环境下，增强对大势的判断，避免落入从众的窠臼。

1. 究竟谁才是真正的大空头?《大空头》电影中刻画了四路做空次贷的团队，分别是：① Scion Capital的基金经理Michael Burry ② 德意志银行交易员Greg Lippmann，电影中改名叫Jared Vannett ③ FrontPoint Partners LLC的Steve Eisman，电影中改叫Mark Baum ④Cornwall Capital的Jamie Mai、Charlie Ledley和Ben Hockett。

这四路人马最后的获益如何呢？

Michael Burry的基金以6亿的规模在2007年为投资者赚取了7.5亿美金；Greg Lippmann并非投资者，而是做空工具CDS的交易员和做市者，他2007年领取了4700万美金奖金；两个小伙子Jamie和Charlie的Cornwall Capital获利8000万美元，数额不大，但考虑到他们只有3000万美金的本金，这个回报也是非常可观的；Steve Eisman赚了多少钱没有具体披露，但他的基金最大规模有15亿美元，基金在2007和2008年的收益应该跟Burry的基金差不多或略少。

综合起来，四路人马一共赚到了不到20亿美金。

20亿美金，在普通人看来是天文数字，尤其这还是在哀鸿遍野的2007年实现的，但事实上，20亿美元只是真正“大空头”John Paulson赚的钱的零头。

作为史上最大的空头，Paulson的基金公司Paulson&Co.在2007年通过做空CDO（Collateralized Debt Obligation，担保债务凭证）赚了120亿美金，在2008年又通过做空银行赚了超过80亿美元。

另外，对冲基金领域其他一些投资人，也低调地通过做空来牟利。

例如，Harbinger Capital Partners的Philip Falcone，也听了Greg Lippmann对CDS的讲解和推销，与电影中Mark Baum团队对Jared Vannett不断地质疑和喊叫相反，Falcone立即大笔买入10亿美金以上的CDS，两只主要基金2007年收益率均超过100%。

另外，投资大师索罗斯，通过他的侄子彼得索罗斯（跟Paulson是朋友）约Paulson进行午餐，了解其投资思路后也开始做空次贷，在2007年年底的三个月中也同样获利数十亿美金。

下图为主要对冲基金2007年表现（考虑规模，统计不完全），其中标黄色的均为Paulson&Co.的产品。

<图片1>John Paulson整个做空次贷的过程，在《The Greatest Trade Ever》中被描述的很详细，整个做空过程，就是一个“假设-论证-筹资-下注-等待-收割”的全部过程，是一套经典的对冲基金运作流程。

Paulson上百亿美金的利润，绝非运气跟偶然，而是步步为营运筹帷幄的过程。

这次史上最大的做空，其实可以从一张简单的图表开始说起。

2. 一张价值200亿美金的图表在次贷危机之前，John Paulson是一个其貌不扬的对冲基金经理，长期游离于华尔街之外，他接近40岁才成立自己的基金，经过10年的跌跌撞撞，2003年公司管理资产规模达到15亿美元，论规模只能算是无名之辈。

Paulson身上也很难看出对冲基金大佬的影子，他出差坐经济舱、调研坐最后排、向上市公司提问时毕恭毕敬，45岁第一次结婚，对象是自己的女助手。

无论是与众多华尔街少年得志的俊才相比，还是与住在康涅狄格州格林威治镇上的对冲基金大佬相比，Paulson都看起来默默无闻。

跟Steve Eisman长期浸淫在次级抵押债券行业中不同，Paulson的基金公司前期主要做并购交易，对房地产几乎没有涉猎，在他的老朋友Paolo Pellegrini给他打那个求职电话之前，Paulson对房地产泡沫的理解，仅限于在房价飞涨的2004年将自己在南安普顿的房子卖掉，改成租房住。

Paolo Pellegrini是John Paulson在哈佛商学院的同学，个人经历曲折。

在入职Paulson&Co.之前，Pellegrini已经两次离婚两次被解雇了，除了离婚得来的30万美元，几乎没有什么积蓄。

Paulson只能提供给他一个初级分析师的职位，但他仍然感激不尽，每天起早贪黑，跟比他小20岁的同事一样在格子间里做着分析和研究。

在2004年的10月，Pellegrini在走廊里拦下了Paulson，第一次向他建议，用一个叫做CDS（Credit Default Swap，信用违约互换）的完美工具，来做空美国房地产。

<图片2>对于一个成熟的投资人，任何一次重注，都需要考虑两个因素：确定性和收益比。

对于前者，需要扎实严格的基本面分析，对于后者，需要考量时机与工具。

美国房地产价格，自大萧条以来就没有在全国范围内下跌过，“房价永远涨”深入人心（听起来很耳熟？

），在次贷危机之前，很少有人敢去说美国房价会跌，遑论下重注去做空它。

为了验证自己的假设，Pellegrini和同事一起做了大量基础的研究，最终汇总的结果就是一张简单的图表：自1975年以来剔除通胀的美国房价指数。

Pellegrini发现，在1975年到2000年，剔除通胀之后，房价年度增长只有1.4%，但在接下来的五年，每年的涨幅却在7%，如果重新回到趋势线，房价可能的调整幅度最大可以到40%。

这一张图，奠定了Paulson&Co.做空美国房地产市场的基本面依据。

Paulson视这张图表为他的“罗塞塔石碑”，以至于打印出来整天像珍宝一样给展示给他的客户看（当然是在做空结束之后）。

<图片3>上图是美国房价自1970年以来的走势图，蓝色的线是未剔除通胀，红色的线是剔除通胀，趋势非常明显。

这张价值连城的图表，所需要的数据并不高深，相信在次贷之前，有一大批专业研究人员曾经画出并凝视过这张图。

著名畅销书《非理性繁荣》在2005年2月的修订版中，给出了充分的数据，对房价在2000年后的跳升做了明确的警示，但太多人屈从于趋势，而失去了常识。

连美联储的主席Ben Bernanke，在公开场合直接声称,"We've never had a decline in house prices on a nationwide basis."（我们从来没有经历过全国范围内的房价下跌）。

要知道，Ben Bernanke可是研究大萧条的专家，站在最高宏观管理者的位置，理应窥全豹而察风险，但他对市场上正在发生的事情，比如抵押贷款公司利益驱动下的贷款滥放、民众的激进地加杠杆、华尔街投行疯狂的打包交易、评级机构的睁眼闭眼，了解的仍然不够多，最终出现了误判。

在国内，很多人将央行行长的讲话奉为金科玉律，例如中央政府和居民部门的杠杆率、债务违约和银行坏账的比率、债转股背后的风控等等，央行站在宏观角度能够看到的东西只是整个图景的一部分，肯定会有偏差甚至错误，毫不质疑全盘接受是非常危险的。

上述那张被誉为“价值200亿美金”的图表背后，是一个48岁的“老”分析师不分昼夜地对学术、政府文献和市场数据做基础研究后得出的结果，反观国内很多机构的分析师，上了35岁基本上就不做研究，依靠实习生和卖方的研究报告，对比意味强烈。

同一张图表，在懂的人手中价值连城，在不懂的人手中则一文不值。

像这种明显反映出某种市场扭曲的图表，在国内太多太多，如债务、杠杆、M2、房价等等，不一而足，但国内投资者看到这种图表都已经麻木，甚至见怪不怪了，我们不能否定中国国情的不同，但越是面对大家习以为常的东西，如“xx永远涨”，越是应该保持一颗敬畏和警惕的心。

3. 做空如何成为绝佳的生意？

做空是一件非常危险的事情，原因就在于缺乏适当的工具，导致风险收益极为不匹配，因此，做空的死亡名单上，从来不缺乏功成名就的大佬、急于求成的冒险者和倒在黎明前的先驱。

在次贷危机中赚的盆钵满溢的空头们，很大程度上要感谢CDS这个风险-收益几近完美的金融工具。

以Paulson发的新基金为例，10亿美金的本金，可以购买120亿美元针对BBB级的CDS产品，但并不是付出120亿美元，而是每年交120亿美元的1%的保费，1.2亿美元，而且这新基金可以在缴纳之前存在银行获取5%的利息，即5000万美金利息，这样第一年只要支出7000万美元，加上每年1000万美金的佣金，10亿美金的产品一年最多损失8%（8000万美金），但理论上可以赚1200%（BBB级债券全部违约，CDS全部赔付）。

“这是有史以来最好的交易！

”Paulson冲着他的下属激动的喊。

在做空房价的过程中，最简单的做法就是卖掉自己的住房，租房住，但这也是最没有性价比的方法。

房价跌20%，如果你再买回来，加上交易费用可能只有15%的收益；房价涨20%，你再买回来，加上交易费用你损失会超过25%，显然不是一笔划算的生意。

不过有意思的是，各路做空人马中大多数人都是在租房住，Paolo Pellegrini根本买不起纽约的房子，刚加入Paulson&Co.的时候，这个HBS毕业的48岁中年人只能租得起一个一室户；John Paulson2004年把自己在汉普顿的房子卖掉之后，发现房子涨太快买不回来了，于是就租房住。

Jamie Mai和Charlie Ledley一直租房住，布拉德皮特饰演的Ben Hockett发现自己的房子涨到了100万美金，但如果出租，租金只有2500美元一个月，年租售比超过30倍，于是也卖掉了，然后租了个公寓住。

可想而知，这些对房价看空的人，在看到CDS这种“错了赔8%，对了赚1200%”的工具，是何等的欣喜若狂。

Michael Burry最先发现了这种风险-收益扭曲的工具，Greg Lippmann看了Burry的行动之后，经过严谨的分析（复旦大学毕业的徐幼于在分析过程中起到了重大作用，就是电影中那个带着眼镜跟Greg一起去参加路演的中国人），马上就知道CDS对真正看空美国房地产市场的客户来说具备致命的吸引力，于是开始大规模创造这种产品，卖给懂的客户。

在整个金融危机期间，Greg Lippmann的团队一共创造出350亿美元的CDS，为德意志银行赚取了丰厚的交易费用，另外德银自己持有了约50亿的CDS头寸，如果没有这50亿的做空头寸，德银在金融危机时的报表将更加难看。

Jamie和Charlie两个年轻人，在2006年9月，翻看一个朋友送过来的Greg Lippmann的CDS推销材料（电影中是在JPMorgan大厅中翻看别人扔掉的材料），对抵押贷款业务一无所知的他，感觉“好得简直有点儿不像是真的”。

《大空头》中的Jamie和CharlieJamie和Charlie能有这样的嗅觉，是跟他们的短暂但是令人咂舌的投资经历有关系。

这两个几乎没有任何投资经验的年轻人，2003年在加州伯克利的一个车库中创办了Cornwall Capital—康沃尔资本（电影中化身Brownfield Capital），初始资本只有11万美金。

康沃尔资本的投资理念（如果有的话），那就是寻找哪些收益跟风险严重不匹配的投资机会。

例如他们第一笔重大交易：买入一家叫做Capital One Financial公司的看涨期权。

当时这家公司正陷入掩盖亏损的指控当中，股价在2天之内跌了60%，徘徊在30美金左右。

经过仔细而深入地研究，他们认为公司潜在风险被夸大，如果公司造假，股价应该跌倒0美元，如果不造假，股价应该回到60美元，他们认为不造假的概率超过50%。

当时“以40美元在未来两年半之内任何时间购买Capital One Financial股票”的期权，售价只有3美元，于是康沃尔资本马上买入8000份，花费2.6万美金（相对他们11万美金的初始成本，仓位也不低）。

不久之后，Capital One Financial的负面消息开始消退，2.6万美金的期权涨到了52.6万美金。

在此之后，Cornwall Capital就开始寻找那种一很小赌注投注很大赔率的交易，从欧洲困境公司、韩国股票、猪肉、乙醇汽油、泰铢等等，投资范围非常广。

到2005年的时候，累计财富已经达到了1200万美元，到了他们开始着手做空次贷的2006年，本金已经达到3000万美金，收益率惊人！

Jamie和Charlie的投资思路，着重于钟形曲线的肥尾效应，以及在此背景下期权定价的不合理，跟Nassim Taleb（《黑天鹅》作者）和Didier Sornette（龙王理论的提出者）的思想有一定的契合。

当然，彼时的Jamie和Charlie还算是初出茅庐毫无自信的年轻人，怀着激动的心，颤抖的手，朝圣般地注视着投资银行大厅光滑的大理石地板和衣着光鲜的华尔街精英们，他们没意识到的是，那些智商学历背景远胜于他们的交易对手，在一个大众癫狂的环境中，居然比他们想象中要蠢的多的多。

4. 筹资，起跑线的游戏得到了基本面和工具的支持后，应该要动手了！

但在这之前，Paulson还有一个重要的问题需要解决，那就是：筹资。

对于一个对冲基金来说，投资能力和筹资能力是核心竞争力的左右手，Paulson在这方面颇具天赋，主要是他能够将复杂高深的策略讲解的平易近人，但一直到2006年6月，新基金一共才筹集了1.47亿美金，又经过几个月的努力，有了大投资商如彼得•索罗斯的加入，新基金终于筹到了7亿美金，加上公司之前管理的资金，能够用来做空次贷的粮草已经达到了数十亿美金，进而才有能力持有了高达250亿美金的CDS合约。

在《大空头》四组人马中，在筹资方面遭遇最大困难的是Michael Burry，如果投资和筹资是左右手，那么Burry的右手可以说是先天残疾。

Michael Burry其实是全美第一个做空次贷的人，领先市场非常多。

事实上，Greg Lippmann是受到了Burry的启发（电影中Greg在夜店听到了Burry在华尔街向高盛等投行购买CDS的消息），才开始大规模推销CDS交易，前后一共卖出了350亿美元的CDS（其中50亿是德意志银行自营账户持有），几乎所有做空次贷的大佬都是受Lippmann影响，因此，Greg Lippmann算是“头号鼓吹员”，但Burry才是当之无愧的CDS交易创始者。

但这个先驱者，在做空过程中，没有像Paulson那样对着客户娓娓道来，反而用较为强硬的方式来回应客户的质疑，在这一点上，Burry没有参透“投资人-受托人”这种信托商业模式的本质，应该说是不及格的。

在泡沫还没有破灭之前，Burry就在客户的压力下不断减持持有的宝贵的CDS头寸，甚为可惜。

最终，尽管Scion Capital在运行期间给客户带来了489.34%的总收益，Burry仍然在2008年关闭了基金，拿着1亿美金的业绩提成，成为了私人投资者，这对他来说，或许是最好的归宿。

Michael Burry总是苦大仇深的样子有意思的是，Burry非常推崇芒格，而芒格对做空的态度就是“我们不喜欢以痛苦地交易来换金钱。

”但面对这种历史性机会，按捺住不心动是很难的。

在《大空头》的四组人马中，唯一以本金进行交易的就是Jamie和Charlie这两个年轻人，因此，他们不需要面对筹资的压力，但本金相对来说少了一个甚至两个两个数量级。

Paulson能够赚取其他团队总和的利润，一在于有更多的本金，面对本世纪第一个历史性交易机会，大批的客户与他并肩作战；二在于做空的坚决，毫无电影中几个主人公悲天悯人的态度（其实也大都是电影美化而已），Paulson甚至与投行合作，创造出更多的CDO用来做空（多达50亿美金），在左翼主导的好莱坞，这可是滔天大罪，这也是为什么Paulson这个实际的最大空头，无法被拍进电影，只能在《Inside Job》里面作为反面典型出现的原因。

5. 对手盘并不一定都是纸老虎当各路人马全部已经下了重注之后，剩下的就是等待和煎熬。

系统学告诉我们，一个动量非常大的物体，要经过非常激烈的抵抗，才能改变原本的趋势，拐头需要的时间则更长。

《大空头》中相当做的笔墨在描述了危机爆发前的场景：违约率已经大幅度提升，房价已经开始拐头，但空头仍然没法赚钱，因为整个系统还在做最后的抗争。

这种抵抗是如此的强烈，以至于参与做空的很多人都开始怀疑自己，“难道我错了吗？

难道市场知道一些我们不知道的事情吗？

”Greg Lippmann作为卖方，深谙客户心理，因此安排了他们去Las Vegas面见交易对手的活动。

在赌城，Lippmann包了一家日料店的铁板烧烤餐厅，一共4个烧烤台，每一个台子都安排了一个做空次贷的对冲基金经理和一个卖出CDS（做多债券）的投资人，Lippmann希望客户通过直接了当的对话，明白整个体系到底是多么的疯狂和愚蠢。

跟Steve Eisman对桌的那个华裔叫做赵文（Wing Chau），总是一副挑着眉毛高深莫测欠揍的样子，职位是哈丁咨询公司的CDO经理，毫无疑问，他的结局是把客户的钱几乎全部亏光。

后来上映，赵文还去起诉Steve Eisman和《大空头》作者，控告他们把他塑造成了一个毫无职业操守的骗子。

在电影中，Mark Baum跟同事一起去评级机构质疑，得到了非常无语的回应，对方一副“你是哪个单位的？

”这种语气，让Mark Baum深刻理解到，此时的华尔街，已经被抵押债券统统绑架，在“房价永远涨”的背景音乐之下，常识和风险被抛在脑后，抓紧赚钱才是王道。

评级机构丧失公正这种事情，在哪个国家都不鲜见。

拿国内最近违约的几个债券为例，中铁物债停止交易之前的评级是AA+，15华昱CP001违约之前的评级是AA，15东特钢CP001违约之前评级是AA，后两者评级目前在违约后都变成了D。

国内的评级机构会给地方政府或央企担保的债券给出真实的评级吗？

我看很难，太阳底下没有新鲜事。

巴菲特曾经说过，“在美国238年的历史中，那些看空的人谁最终受益了？

”尽管这句话是在2015年说的，但其实足以让每个阶段做空（而非看衰美国）的空头们心惊胆战。

按照PerTrac的统计，有13675家对冲基金和数千家其他类型投资机构获得了投资CDS的许可，但在Greg Lippmann疯狂路演的情况下，也仅仅有100家机构涉足了CDS，其中大部分还是为了对冲手上的不动产。

只有极少数人，大于10，小于20，直接对赌了房地产市场的崩溃 。

这一小撮人，绝非每天羽扇纶巾静待樯橹灰飞烟灭，他们面对的对手盘，本质上是政府、银行、美联储、评级机构等无比强大的机器，他们永远不知道对手盘能够做出什么举动来，1 vs. All，电影中反应的胆战心惊煎熬的场景，是非常真实的。

财政部长亨利保尔森和美联储主席伯南克有一段不是笑话的对话：保尔森：“前几天我去见格林斯潘了，问了他关于解决房价崩溃的方法。

”伯南克：“什么方法？

”保尔森：“最有效的方法，就是国家直接把违约的房子买下来，然后一把火烧掉。

”伯南克：“……”政府当然不会采用这种方式来，但这并非是一个完全没有根据的提议，我们不妨做一个荒诞但有趣的假设，假如美国政府也具备强大的干涉经济的能力，在次贷危机爆发的时候，他们是不是可以做下面这些措施，来避免危机蔓延，甚至避免危机出现呢？

1、 房价暴跌或者涨不动的地区，如加州，停止供地。

土地私有？

可以直接立法严禁居民私有土地进入房地产市场，开放商施行预售证制度，严禁随意下调开盘价格。

2、对雷曼、贝尔斯登、华盛顿互助银行等公司进行债转股，成立债券人委员会，不能随意撤资和抽贷。

3、号召墨西哥偷渡进城务工农民工们买房，买房送绿卡 4、 进一步降低首付比例，全国去库存，鼓励进一步加杠杆，居民加不动的话鼓励企业加，逻辑是对的。

首付已经是零？

那么就施行买房抵税，房贷抵个税，企业买房抵所得税，等等等等。

5、 向违约者直接发放房贷补贴，花不了几个钱，联邦财政没钱的话就进一步扩大赤字。

6、降息，千万不能加息，如果CPI起来，更好，3%的通胀维持5年，可以抵消企业部门15%的负债，民众对物价抱怨的话，那就调整CPI结构，比如调低美国中低服务人员工资占CPI的比例，如果实在压不住，那么可以定点采样，“反正我们U.S统计局旁边的猪肉就是比你们买的便宜”。

如果这些都实施了，美国房价会跌吗？

次贷危机会爆发吗？

我也不知道，历史不能假设，这些也都是戏谑之词，但我们至少明白，如果想要维持资产价格，一个“大政府”能够做的事情，要比“小政府”多的多，即使代价是违背市场精神和财经纪律。

我们没有办法知道美国的历史是否会不同，但在当下，我们至少有一个可以直接观察的样本，这个样本，M2在6月份将超过美国和欧洲的总和，总债务还在以两位数甚至20%的速度狂飙，一线城市房价已经全面超越纽约和东京，什么样的结局，我们不得而知，但作为普通人，很多时候我们只能被动的做多，最好的位置也只是观察而已，只不过，在观察的同时，要谨记两点：1. 尽量不要站在一个几乎无所不能的对手的对面，尤其是没有完美工具的情况下，他们是真老虎；2、在大趋势的拐点，即使没有能力或者机会站在正确的一方，至少不要押上全部的身家性命，站在错误的一边。

6. 等待一生的交易当所有掩盖起来的债务和问题都曝光于天下的时候，对于大空头们，是获得丰厚回报的时刻，对于普通美国人甚至其他国家的人，噩梦才刚刚开始。

电影并没有渲染空头们获胜后的喜悦，反而都是一副沉重的表情，这是大众电影的艺术需要和政治需要。

有一个电影中没有的细节，令人印象深刻，Paulson&Co.的员工打电话咨询最新的ABX价格，对方告诉他上午下跌了5%，公司的人目瞪口呆，因为每跌1%，Paulson公司就会赚到2.5亿美元，一个上午5%意味着赚了12.5亿美元，仅用了几个小时，就超越了索罗斯当年做空英镑所赚取的利润总和，这就是坚持正确的回报。

对于Paulson来说，这个当年不入流的基金经理，终于完成了他“一生的交易”，2年时间给客户赚取了200亿美元的利润。

这是Paulson一步一步地完成“假设-论证-筹资-下注-等待-收割”后的结果，钱只是这一串正确举动后的合理回报。

Paolo Pellegrini在度假时，妻子查了下银行卡，发现卡里多了4500万美金，他2007年的奖金高达1.75亿美元，辛勤研究和正确判断的价值，在他身上得到了体现。

当然，2008年是Paulson背负骂名的开始，但在这位史上最大空头的眼中，恐怕只有对和错，没有是和非。

危机过后，很多人思考，作为普通人如何在危机中幸存？

其实这个问题很多人问，也很多人回答，但答案几乎没有正确的。

正确的答案是：几乎没有办法。

以次贷危机为例，在2006年，至少有数以万计的美国人，包括房产经纪人、贷款审核员、压力越来越大的买房者，嗅到了即将到来的危机，但这些人是没有办法直接做空美国房地产市场的。

CDS根本不会在公开市场上出售，普通投资者连门槛都摸不到。

在《大空头》中，Jamie和Charlie打电话请求Ben Hockett出山，就是需要他帮助解决ISDA的门槛问题（国际掉期与衍生工具协会，International Swaps and Derivatives Association），否则他们无法直接交易CDS，康沃尔资本3000万美金的资金量在华尔街如同滴在70℃柏油马路上的一滴水，瞬间蒸发都不会有人在意，如果不是偶然看到Greg Lippmann关于CDS的宣传材料，他们也会像普通投资者一样，在金融危机过去后很久，才知道有CDS这种东西的存在。

普通人，在倾巢之下，其实能做的非常少。

但这并不代表，我们可以不去关注宏观事件，不去了解这个世界正在发生什么。

人生七八十年，能折腾的也就是40年左右，20岁开始，60岁结束，在这40年中，一个人难免会碰到一个甚至多个重大的宏观事件，对于过去的40年来说，中国人遇到了非常多的宏观事件，92年邓小平南巡后的下海、97年国企改革下岗潮、WTO后制造业的崛起、人口红利和城镇化催生的房地产大牛市、世界工厂诞生带来的大宗商品牛市，等等。

重大的宏观事件中，给人造就的机遇也是空前的，但如果在一个负面周期中，给人们带来的毁灭也是难以估量的。

海通姜超前几天写了篇文章，讲到他有个台湾的客户，说房地产是大周期，一个周期就要20年，所以人这一辈子一般只能碰到两次房地产周期，而且悲剧的是第一次通常还没钱，所以碰到第二次后，一定不能错过。

其实道理很简单，人生一样需要顺势而为，看清宏观大背景后，更容易做出理性的选择，可能我们没有办法每一次都赢，但至少可以不站在输家的一方。

最后，用一段《大空头》电影的开头马克吐温的话，送给处在这个前所未有的时代中的我们：让你遇到麻烦的不是未知，而是你确信的事并非如你所想。

希望每个读者，都能感受到时代浪潮的涌动，都能够顺势而为，踏浪前行。

花了一个下午看了2015关于次贷危机的电影《大空头》，对于我这种金融小白来说弄清剧情在说啥实在是有难度，不得不暂停N次来查阅相关金融术语究竟是啥意思。

以下是我对于本电影剧情的理解。

可能有错，以后再看这电影的时候再纠正了。

先用一个图表示金钱的流向，箭头表示钱流入方向初始状态，房地产蓬勃发展，房贷偿还率高

次贷危机发生：由于次级房屋贷款对贷款人的信用要求很低，没有存款没有收入的人都能申请次级贷款，而且次级贷款是浮动利率，如果利率上升太多，贷款债务人就会还不起钱，买了次级房屋贷款债券的人会觉得银行收不回次级贷款，然后抛售手中债券，然后债券的价格就会下降，银行一方面收不回贷款，另一方面要支付掉期的赔款给做空人。

银行在双重损失下很容易破产。

1.在次贷危机发生初期，虽然逐渐有人还不起房贷，但是房贷债券价格不降反升，由于各大评级机构为了保住来机构进行评级的银行客户，所以都对银行评级为AAA，即使实际情况并不是那么好，只关注银行评级的公众相信评级，确信银行对房贷债券的偿付能力，以及对房贷情况保持乐观，所以不但没有抛售手中的债券，反而争相购买，所以债券价格反而升高。

做空者为此支付了大量溢价/抵押给银行。

2.某银行业务员也预计房贷会崩溃，所以他说服了马克的基金公司去买做空房贷债券的掉期，首先他会取得销售出掉期的钱以提升自己的业绩，其次，如果房贷债券价格下跌，他可能会在马克基金里分一杯羹（他自己可能也买了房贷债券掉期或者是马克的基金份额）3.由于B.BB.BBB等次级贷款的风险比A.AA级风险大，所以次级房贷债券的波动也更大，当上升时，空头们需要追加更多溢价/抵押。

反之，由于A.AA级贷款风险小，所以A.AA级房贷债券波动小，空头们不用追加很多溢价，但由于存在评级机构/银行没有如实反映的情况，所以其实所谓的A.AA级贷款其实也是由很多次级贷款组成的，所以还款风险也很大。

只是公众不知道这件事情4.COD -我要百度才能明白这个究竟是个什么东西。

应该和债券型基金差不多。

但是债券型共同基金是所有投资者一起承担基金所买的一篮子债券的损失/盈利。

而COD 则是分梯度承担所买债券的损失和盈利。

当发生损失时，低级COD 首先承担损失，然后再到中级COD，再到高级COD。

投资者可以根据自己的风险承受能力选择不同等级的COD产品。

（也不知理解有没有错误？

）如果所买债券价格上升COD就盈利，反之就亏损。

5.COD 的经理-就是决定买哪个债券的人，他会优先购买银行房贷债券，因为这样银行就会给这个COD 介绍客户，让客户也去买这个COD。

但是这些COD买的债券有好有坏，有很多买了B.BB级债券的COD 自身却被评为AA类COD.而且有的COD 除了买债券还会继续买COD ，而且杠杆很大，比如说一个1:1的COD,当这个COD 所持有的债券价格升/降1%，那这个COD 的价格也升/降 1%。

如果另一个COD购买了一个债券/一个1:1的COD,但是赔率是1:20，那样债券价格/1:1COD 价格升/降1%，这个20被杠杆的COD 的价格就会升/降20%。

6.COD 经理在预料到越来越多的人还不起房贷（次贷危机发生）时，他首先想做的是静悄悄地把手上的房贷债券卖给不知情的公众，然后再卖入房贷债券的掉期，以在房贷债券跌价时获利。

7.次贷危机发生时，银行一边收不回次级贷款（损失1），一边是要支付空头们高额的掉期赔款（损失2），这样很容易就会破产了（雷曼兄弟银行），当这些银行破产，他将无力再偿还掉期的赔款和已发债券的本金利息，掉期和债券都将一文不值。

所以空头们要将掉期尽快卖出给银行以套现。

8.摩根银行债权部的职员，由于自己也买了B.BBB级房贷债券的掉期，但是在这些次级债券价格下降时已经不够钱支付抵押，所以更多的卖出了A.AA级的次级债券掉期以换来资金追加抵押，次贷危机发生后，这些A.AA级的次级债券掉期需要赔付给空头的钱高达150亿美元，足以令银行破产。

有一个问题，我前两天从广州双塔前经过时问过朋友，并且在陆家嘴花旗银行大楼前面经过时亦几乎要冲出我的脑海，那就是“为什么他们看起来仿佛和我们是两个世界的人”。

讲真，我从来没感受到人有阶级之分，无论是面对政府人员还是土豪大亨还是文学名家，唯有看见这些金融人士时，内心一颤，手脚蜷缩，仿佛自己被土掩埋。

当然，我不会当面承认。

朋友说还可以附加上艺术家。

有理。

当然，我后来还得驳斥自己，人的追求不同，没有高低贵贱。

又或者他们只关注金钱，远比文化人庸俗。

种种借口，十分没有说服力。

其实有两三个理由。

一，他们确实牛逼。

二，他们让自己看起来很牛逼。

三，我们觉得他们很牛逼。

“你漂亮，不是客观上你漂亮，而是我内心觉得你漂亮”。

对的，我们每天被钱牵着鼻子走，看见玩钱的人，自然觉得他们胜自己一筹。

好，讲回电影。

展现华尔街风貌的电影次贷危机之后又诞生不少，争议颇多的《华尔街之狼》中的纸醉金迷，想必还未从观众脑海中黯淡。

这部不太一样，这部逆转胜的氛围颇浓，也不能说是小人物的胜利，但看着他们赢，观众心里必然是比较好受的。

观众一开始就知道他们最终将赚得盆满钵满，成为投资神话，所以观影过程也颇为轻松。

讲道理，我真的以为我只要嘻嘻哈哈地看着男神们运筹帷幄、卧薪尝胆、笑到最后即可。

然而事实是，看到结尾部分，我的脸简直和黑幕一样黑，陷入细思恐极的状态。

讲道理，权力比钱可怕。

好久没看贝尔的戏了，一开篇还是让我有点儿惊喜的。

玻璃假眼、不善交际、穿得好像流浪汉、其实大概就是个宅。

就看他和新来的下属说几句话，我每分钟都要尴尬病犯。

然而就是他默默地在电脑前面听摇滚乐，看数据，发现了房地产中的泡沫假象。

第一个吃螃蟹的人不是那么好做的，要说服老板，要说服各个银行给钱，要抵抗同行的嘲笑和老板的质疑，要顶住内心的压力，熬过暴风雨来临前虚伪平静的时间。

讲真，一不小心，几亿就没有了，一条小命真不够赔的。

然而他就是这么不言不语地呆着，他就是知道自己是对的。

“你难道以为你比财政部长他们懂得多？

”“我确实比他们懂得多。

”剩下的其他人都是由他启发才开始做空的。

瑞恩高斯林知道了这消息，然后打错了电话，然后贝尔楼下的公司的各位知道了，便开始调查，接着从车库起家的小公司创始人在美联银行大厅捡到宝，回去找布拉德皮特这个老油条帮忙。

通过这几条线，观众终于开始看清楚所谓的泡沫是什么。

讲起来美利坚真的好美好，人人都住着独栋大房，在家里养大宠物。

事实上，其中好多人这边还收着穷人的房租，那边却压根没还房贷。

四个人住着一百多个房间，游泳池里养鳄鱼，一收到债务信，立刻拎包走人。

没工作没钱不要紧，你想要房，经理人帮你搞定。

脱衣舞女什么也不懂，哎呀，这边贷款，那边也可以贷款，贷款之后还可以再贷，什么要还百分之两百，我什么都不知道呀。

垃圾产品全塞进一个锅里，搅一搅，随便评个A级B级，没人会管的啦。

银行里没几个人会仔细看的，尽管放心。

然后泡沫被捅穿了，受苦受难的还是人民自己。

然而片尾告诉我们什么呢，银行不会遭殃的。

这个小麻烦过去了，他们就会开始酝酿新的把戏。

所以诸位明眼人，赚完这一笔就收山吧，回去和家人一块儿种种地也挺好的。

不要试图和强权对抗，没准儿他们一会儿就来查水表。

看着曾经热热闹闹的公司里瞬间人走楼空，个个都是绝顶的聪明人，却被耍得血本无归，心里真不是滋味。

怎么，这还是个喜剧么？

是的。

导演说咱们就是个喜剧。

因为里头有太多专业词汇，所以就变着法儿地解说，一会儿是大厨做菜，一会儿是美女洗澡，一会儿是搭积木玩儿。

又怕你看着闷，所以中间穿插各种代表性的流行事件和音乐，告诉你咱节奏快着呢。

中间人物还会突然看准屏幕告诉观众其实事实情况不是这样的，都是为了戏剧性。

好的，快节奏喧嚣地讲完故事，最后突然黑幕走字幕交代之后的事，就像是往桌上一摔剧本，或者往脸上扇一巴掌。

沉默而响亮。

就像贝尔所说的，干这一行让他失去了很多重要的东西，内心逐渐被一些黑暗的部分吞噬。

我这才想起来，他唯一一次发自真心地笑是因为收到妻子的短信说想他了。

说起来是你在操纵数据，事实上数据也在操纵着你。

赚到钱却没时间花，花也花在一些消磨的消遣上。

感情呢，一点没有。

他们确实影响着世界，但世界并不一定爱他们。

不管我下次见到他们还是不是有那么点自卑心理，但我希望我能做个问心无愧，为人所爱的人。

这是最基本的，这是最满足的。

PS：虽然我不懂金融，但并不影响观影。

第一，所罗门兄弟公司的刘易斯，在PPT前介绍住房抵押贷款证券的前景，强调经过打包的证券，利润上升，风险却下降了，并且还是3A评级。

所有的基金经理一致认为，房产市场平稳健康，每个人都会还房贷，不会断供违约。

真的是讽刺！

第二，独眼基金经理巴里博士，在高盛卖出CDS合同，赌房产市场崩盘。

双方的心态表现的淋漓尽致。

当巴里博士离开会议室以后，三位高盛精英一起大笑。

再次嘲讽那些名校精英，聪明外表下是贪婪的内心。

第三，在拉斯维加斯的证券论坛年会上，居然没有专家能够预见到次级贷款的风险，仍然向大众承诺金融系统的稳健。

这一幅画面似乎出现在各种场合，各个国家。

难道他们没有发现？

还是已经被贪婪蒙蔽了双眼？

第四，当房产市场崩溃时，所有的银行出现了赖账的现象。

把信誉和责任忘得一干二净！

资本主义的嘴脸一览无余。

第五，皮特在一家乡下酒吧，卖2亿证券的时候，周围人的反应让我笑了很久！

交易奇才就是这么厉害。

影片的最后，没人为此次危机承担责任，一切照旧。

遭遇最大损失的却是最底层的穷苦人民。

这段时间美股三次熔断，道指飞流直下三千尺，个把礼拜就跌了30%，接近了上次2008年的次贷危机。

于是翻出了这部《大空头》，再回味回味。

搞金融的都太聪明了。

绞尽脑汁变换着法样的搞金融创新，金融衍生品。

普通老百姓，谁会想到，银行会把所有的房贷，打包成债券来卖给投资人？

而且还是AAA级的，评级类似于国债、政府债等有政府信用担保的债券了。

当然后来把次级贷款也打包，变成级别稍微差些的债券。

结果银行从这笔生意中大发不义之财。

而相关的金融关联企业，评级机构，投行，代销机构，谁都是睁一只眼，闭一只眼，不去搞清楚这背后潜藏的风险。

评级部门更是为了钱，白的可以说成黑的，各金融机构的风控体系更是形同虚设，而受伤害最深的还是普通的投资人和消费者。

要么资产大幅缩水，打了水漂，要么房子被收，无家可归，失业。

其实我们不要光看着美国金融危机热闹，幸灾乐祸，其实在ZG，金融产品的创新，衍生品，已经从老美那复制了不少，所以金融的风险也离我们不是太远。

简单说两个吧。

P 吐 P，以及公募、私募的一些坑。

现在大家基本上都看不到P 吐 P的平台了吧，为了防范金融风险，基本全被关了，亏钱的投资人不在少数，为什么有风险，就说一个例子吧，在平台上的借贷人，需要抵押，有的借款人一套房子，挂在n个平台上，借了一堆钱，可房子就一套，到时候跑路了，一套房子的钱，根本不够还。

公募基金，前段时间，行情好的时候，很火爆，常常超发，还买不到，其实很少有投资人去深究这基金后面究竟投资了些什么？

那么多基金品种，而且混合型的，也不特别限定投资范围，股票，债券，票据，货币，什么都能投。

而且光债券，里面就有n多种分类，国债，企业债，可转债，门道多了去了，还有像美国的这种次级贷款也能包装成债券。

投资人如果搞不清楚里面的道道，一旦风险来了，真的是叫天天不应。

还有火爆的ETF指数基金，必须要按比例配置场内股票，对那些交易不活跃的股票来说，一旦大盘暴跌，遭遇大规模ETF基金赎回，这些股票的命运就是连续跌停，卖不出来。

ETF基金净值也是跟着暴跌，这次美股的暴跌，一定程度上也有ETF基金的贡献。

私募，就更不用说了，坑就更多了，不光是天使、股权投资了，什么乱七八糟的东西都可以给你包装成基金，什么一个企业的项目，海外的房地产拆分成份额，商业地产租金，都可以给你包装成契约型基金卖给你，不懂得里面的门道，一旦项目违约，不能兑付，再回头看合同，就什么都晚了。

所以，不管是美国还是ZG，这金融的风险，从未远离，如果想消费金融产品，还是多长几个心眼儿，面对层层包裹的衍生品，谨慎点，总归是好的。

《大空头》是Tommy推荐我看的。

尽管快要把我的眼睛闪瞎了，但我很喜欢这部电影。

正如Tommy所说，即使是华尔街，也是由一大半蠢货构成的，真正的大赢家，只能是那些发现并坚信小概率存在的疯子，而且这些疯子也还不能缺少运气。

骂别人“蠢货、傻瓜”却不会令我反感的人只有Tommy一人。

我清晰记得，2009年3月5日凌晨4点，美股刚刚收盘，我用MSN联系正在纽交所忙碌的Tommy，我向他发出一条惊恐的讯息：“道琼斯居然破7000了！

你还好吗？

”Tommy连着一周没有回复我。

当然，我确信他没事，因为他正是后来的《大空头》中描写的那批人的人物原型之一。

直到2009年底，Tommy才坚定地告诉我：“别担心，五年上20000。

”我当时只当一句豪言来听，而非预言。

怎么可能？

但2014年底的时候道琼斯真的上了18000，几乎被他言中。

从6440一路爬到18351。

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2008年的次贷危机已经被多次搬上荧幕，从文艺界的左翼纪录片《监守自盗》，到HBO讲述政府救市的纪实故事片《大而不倒》，还有影射高盛在崩盘前夜火线甩卖的《利益风暴》，分别从不同角度把这场危机呈现给了观众，可谓是相当全面，留给后来者的空白已经不多。

然而《大空头》还是找到了一个新角度， 并且拍摄的十足地带感和过瘾。

这个新角度，就是准确预见危机的洞察者们。

他们通过做空，在这场危机中危机中大赚了一笔。

很多人骂他们是发国难财的无耻之徒，但也有不少人认为他们是推动社会进步的真天才。

克里斯蒂安•贝尔饰演的迈克尔，一个靠重金属摇滚把自己和笨蛋们隔绝的医学博士，最早发现问题所在；瑞恩•高斯林饰演的杰拉德，一个巧舌如簧的衍生品销售者，四处兜售的产品却是押注自己的东家要垮；史蒂夫•卡瑞尔饰演的马克•鲍姆，待人无礼的基金经理，却嫉恶如仇，且脚踏实地；布拉德•皮特饰演的本，一个厌恶金融的归隐高人，但在背后支持着两个敏锐的年轻人。

这些优秀的演员，让角色个个精彩纷呈，闪耀可爱。

四路人马带着自己的小弟们，以敏锐的数字洞察力，在上自政府大银行，下至混混脱衣舞女的这场愚蠢的狂欢中，逆流而上。

他们慧眼独具，却没人认可他们，随着市场狂欢他们的做空不断亏损，老板咒骂，客户撤资，同僚讥笑，自我怀疑。

当最后危机已现，和他们对赌的投行们大厦将倾，他们大赚一笔的同时，给那些自大固执的人们狠狠的一记耳光。

这些不修边幅的真正金融精英们，绝顶聪明，压力也大，没时间也没耐心跟你和颜悦色，所以满口脏话，却带着十足的幽默感，绝非西装革履出入高楼，自以为是精英的那批庸人。

<图片2>除了展现这几个人的不同凡响，影片后半段都着力于这几个人在苦等崩盘中的压力与艰难。

他们慧眼独具，却没人认可他们，随着市场狂欢他们的做空不断亏损，老板咒骂，客户撤资，同僚讥笑，自我怀疑。

当最后危机已现，和他们对赌的投行们大厦将倾，他们又忙不迭四处寻找办法把手中的CDS卖掉，以防它们随着投行倒闭而成为废纸。

他们的确是游走在风口浪尖的人物。

这部电影也没有将视角局限于华尔街的办公室里。

我们跟随片中角色南下实地考察，亲临空荡萧条的小区，接触随手房贷的贷款人，访问手握5套房的脱衣舞女；最令人激动的是他们参加从业狂欢者的大会，让看破者和愚蠢的狂欢者正面对决，发现交易对手们比自己蠢太多之后，他们吃了定心丸。

信息不对称，是闷声发大财最重要的要素。

这一切，让我们得以从各个侧面看到这场发展中的危机的全貌。

<图片3>当然，在危机发生的当时，这其中的血雨腥风，老百姓们却都被蒙在鼓里。

影片也在剧情发展的同时，有意穿插了同时期发生的耳熟能详的社会新闻，来反映人们对灾难发酵的一无所知。

金融市场的繁荣与衰败是一个又一个的周期，片尾字幕里，CDO改头换面再度登场，似乎预示着普罗大众将再度为无妄之灾埋单的不幸命运。

这场危机已经过去七年，多数人的伤痕已渐平复。

因此电影能够以一种辛辣幽默的态度来回顾历史，用凌厉快速的剪辑让故事更精彩激烈，用性格突出的角色反衬大多数人的愚昧。

为了让观众更容易地投入剧情，电影还打破摄影机的窗户纸，让角色时不时对着镜头直接讲解。

为了帮助观众战胜金融知识壁垒的心理障碍，甚至让名模、大厨、歌星这样大家喜闻乐见的“局外人”来讲解，拉近了与观众距离，让我们看到：这是一部真诚地想让你搞懂发生了什么，而不是故弄玄虚堆砌术语的金融纪实电影。

<图片1>如果你还是不大明白，这里我再简单介绍一下。

买房贷款，都理解吧。

单个贷款数额小，风险区间大，就有人想到了把一批住房贷款的债权捆绑在一起当成债券卖给别人，这样规模化降低了交易成本，还分散了风险，这叫MBS。

渐渐地，信用良好的贷款都打包卖掉了，只好打信用不好的贷款的主意了。

不良贷款的MBS怎么卖呢？

聪明地银行家们发明了CDO，就是把信用不好的贷款包装成CDO，分成两个tranche，A级tranche利息低，B级高，这整坨贷款中如有违约，B级先亏，B级亏完了再亏A级，然后分别卖给不同风险偏好的投资者。

B级的没人要？

我自己担个保，然后找评级机构评个AAA，又是好产品开卖了！

到后来不良贷款都用完了，那我们来卖CDO的CDO吧！

就是把CDO当成贷款（本质的确是债券）来重组打包卖。

子子孙孙无穷匮，五千万的住房贷款，后面可能附着着20亿的各种衍生品哦。

这样玩的问题是什么呢，压在好几层下面的原始贷款里，有不良的会违约啊。

当违约一多，最底层的债权钱收不回来，叠加在上面的所有债券就都完蛋了。

当完蛋的那一刻到来，哪个倒霉蛋手里捏着很多CDO，或者为CDO做了很多担保，它就垮了，比如雷曼兄弟。

另一方面，贷款违约，房子会被银行没收拍卖，增加了房市供给，压低了房价。

这样的情况一多，本打算好好还贷的人一看，靠，我的房子的价值已经跌到还没我未还贷款多，那我干脆不还钱了，房子也不要啦。

于是房子又被没收进入房市，进一步压低房价，最后房地产崩盘，很多人无家可归。

几位聪明地大空头发现了这些问题，于是找上各投行买一个叫CDS的东西。

这东西名义上是个保险，也就是当投保对象的CDO没事时，空头们要付给投行保费，而当CDO崩盘时，投行要赔付给空头们CDO的损失。

然而这东西名为保险，实为做空。

为什么呢？

因为这几位空头根本没持有CDO啊。

做个比喻，你给你的房子投保，房子烧了，你索赔，收益和损失对冲了。

但是这房子不是你的，你却为它买保险（受益人是你），还买100份，这不就是赌这房子会烧么？

这本质就是做空CDO啊。

在房市蒸蒸日上的日子，没人觉得CDO会垮，于是CDS就是个白给钱的东西，投行当然乐意卖。

直到大限将至，除了高盛回过神来，在崩盘前火线甩卖CDO还买了一大堆CDS（就是电影Margin Call讲的故事），其他大银行都狠狠吃了一记，甚至垮台。

而几位大空头呢，笑到最后啦。

你说，他们只有聪明和敏锐，有什么过错呢？

做空者就像金融系统的啄木鸟一样，能最快的发现问题所在，是经济发展不可或缺的动力。

之后的故事，就是政府出手救市了，因为几个大银行（加上发行了无数CDS的保险公司AIG）太大了，倒了美国经济就全垮了，无奈只能出手。

最后还是纳税人的钱兜底。

Too big to fail这部电影详细讲了这一过程，可作为本片的续集欣赏（文末有链接）。

你问：怎么会把钱贷给还不起的人呢？

因为在热火朝天的时代，贷款的债权转手就能卖给银行（它们再打包卖给投资者），我当时就能收回款加利息，最后还不起钱关我啥事？

说到底，问题就出现在委托链条太长，做出贷款决定的人（贷款给还不起的人的人）和承担风险的人（最后捏着CDO的投资者）隔了十几层，责任和风险的分裂是灾难的根由。

你问：投行怎么会接盘或担保烂贷款的CDO呢，为了手续费昏头了吗？

他们看的是数据。

这么多贷款，虽然利息高，但违约率不高啊，好生意为什么不做！

为什么违约率不高？

因为贷款人为了贷出去钱，开创了浮动利率。

借钱的人头两年付的利息很低，自然也不容易违约，然后利息再升高，就甩手走人了。

隔了好几层，没人注意到这些了。

而克里斯蒂安·贝尔的角色首先注意到了，并且发现浮动利率大规模上升会发生在2007年第二季度，他真的是很牛。

而大公司（银行）尾大不掉，要做出灵活的决策其实很困难。

高盛在这一点上真是很牛。

你问：评级机构怎么没良心就评AAA呢？

一是他们本质是盈利公司，收钱评级，评低了人家就找竞争对手（其他评级机构）去了。

二是信息不对称，他们手里只有几页财务报告，只知道这银行效益不错，根本不知道CDO里面是什么玩意。

你问：政府监管哪里去了？

政府哪有投行脑子快啊。

看不懂啊。

你看片中的SEC员工还要给高盛投怀送抱呢。

事实上，在这场全民的狂欢中，真正看出毛病的，只有片中的几个聪明的大空头。

你问：为什么电影里很多住房贷款违约了，CDO价格还是居高不下，让几个大空头抓狂？

电影的解释是投行们已经知道出问题了，只是死撑着想偷偷卖掉，同时买入CDS对冲甚至赚钱，这就构成欺诈了。

现实情况未必如此，CDO的价格，都是由投行的数学模型决定的。

模型太复杂有错误的时候，算出来的CDO价格就不能准确反映底下的贷款的情况。

所以直到崩盘之前，CDO的价格也许都不会有大波动。

你问：那几个大银行是不是真该死？

是他们玩脱了，但是他们也很惨啊（除了高盛），间接说明他们不是有意欺诈。

但是他们玩脱了最后又得用纳税人的钱来救，是不争的事实。

你问：那到底谁该负责，谁该坐牢？

没有人。

这是计价模型失灵、委托链条过长、市场参与者非理性狂热的共同结果，没有人有明确的欺诈的证据。

最关键的问题是too big to fail，那只能救完再鼓励分拆大银行了。

那怎么办呢？

加强监管咯。

但加太强又会限制市场自由阻碍发展。

发展缓慢，解除监管，玩脱崩盘，加强监管，这个循环一直没断，也是金融业的宿命。

这里面的血雨腥风，我们小老百姓又怎么知道呢？

影片也在剧情发展的同时，有意穿插了当时同时发生的耳熟能详的社会新闻，来反映普罗大众对这个灾难的发酵一无所知，却要最后来埋单。

相关文章：《大而不倒》-- 非文艺界视角来看金融危机《监守自盗》-- 文艺界围攻华尔街，我来为华尔街洗地（讲道理的）附上基于本文的视频化解说《大空头》链接：http://www.bilibili.com/video/av5399021/微信公众号：肥嘟嘟看电影(feidudumovie)<图片4>

次贷危机以来，这个题材每年都有。

我大呆萌甚至还配音一部纪录片，专门介绍是怎么回事。

比较好看的有Kelvin Spacey的Margin Call，还有小李子的华尔基之狼，不好看的很多，范迪塞尔大大就有一部...言归正传是，正经开始剧透：几个“天才”都看空了次贷市场，希望藉此大赚一笔。

结果在调查中才发现，其实知道次贷市场巨大泡沫（或者是欺诈）的不在少数。

只是看多比看空赚钱更快，更多而已...即使在次贷发生大规模违约的情况下，其债权估值反而进一步走高（你永远叫不醒一个装睡的人）...愤怒的男主也知道，这些高管是不会受到任何惩罚的（是的，什么系统都是这样的，从上往下的叫惩罚，从下往上那叫革命，但是谁会惩罚自己呢？

）。

事实也是如此，导致这种系统性欺诈的高管几乎全部乘坐金色降落伞全身而退（只有一个倒霉蛋被收监，而正义的主人公却受到FBI数次无端骚扰...王老师只能呵呵，在某片神奇的大陆，看空的下场您知道的，欺诈倒是允许的...）。

愤怒猪脚，无奈只能套现2亿离场（金色降落伞导致很多获利比主人公还多。

别想了，你在的系统肯定也是这样的，干活的赚的少风险大背黑锅）...留下的是对华尔街高层深深的愤恨...片中对于主人公们挤压次贷泡沫，反应真实市场的行为进行了有节制的赞同。

特别值得一提是，这些主人公能够走出办公室，深入到田间地头脱衣舞厅，通过与失足妇女的深入交流，得出第一手资料。

这种go to gemba的精神和态度是值得我们学习的...

先说一下美国经济背景：70年代布雷顿森林体系瓦解，美元成为没有政策约束可以自由发行的货币，银行快速发展，并且大举投资主权国家债，由于第三次石油危机，演变成主权债务危机，外流资金开始回归美国80年代里根政府采取扩张性的财政政策，国内企业蓬勃发展，同时通货膨胀进一步增强，CDO、杠杆收购均在此时出现。

随着日本经济衰退，金融去杠杆，美国陷入了短暂的停滞期（1990-1991）。

由于资产证券化分散了风险，美国经济并未受到很大的影响90年代苏联解体，美国确立世界霸主地位，大量军用技术转为民用，经济、科技水平飞速发展。

同时，世界一体化进场加速，跨国投资日益频繁，而美国作为世界上最大的经济体，成为最火热的投资市场。

这带来了美国人口连续12年的超过1%的增长（1990-2001）2000年开始互联网泡沫破裂，美联储进入降息周期，在各大企业股票暴跌的同时，人们发现房价却持续升温，于是房地产成为美国资本的重要投资标的。

再说MBS的发展：1946-1964年的婴儿潮带来人口快速增长，导致了住房短缺、通缩等问题，到20世纪70年代政府银行已经不能满足市场的房贷需求，于是MBS即应运而生，通过分配市场上的资金来解决房贷问题。

MBS最初由国家政府发起，由国家政府担保向公众筹资借款给需要买房的人，这种MBS称作Agency MBS，由房利美、房地美等政府机构发放。

但是需要购房的人越来越多，政府很快就负担不来，于是引入民营机构，批准民营机构发MBS，称作Non Agency MBS，这是电影讨论的重点，下文讨论的的MBS均为Non Agency MBS。

Non Agency MBS由投资银行发起，希望在市场上找到投资者购买房屋贷款者的债权。

贷款人向投资银行出售房贷债券，并且承诺一定的利息。

然后，投资银行向市场筹集资金购买房贷债券，同时承诺给投资者一定的利息。

其中，投资银行赚取了利息差以及服务费用，而购买房贷的风险则转嫁给了投资者。

投资银行向市场筹集资金，就是通过出售房贷抵押证券（MBS）的途径。

同时，为了控制风险他们还设置了风火墙，通过投资渠道（SPV）来出售。

说白了就是重新投资成立一个新公司来销售房贷抵押证券（MBS），若出现重大风险，那么关闭新公司，从而让母公司受到较少影响。

MBS初期出现的问题和解决方案：主要问题：无法吸引投资者。

由于存在贷款者无力继续偿还（损失仍未偿还的本金及利息）、早偿（提早偿还，损失利息）、多偿（每月定额增加还款，损失部分利息）的风险，投资者不愿意购买。

解决方案：方案一：风险分层。

投资银行找来评级机构帮忙，将房贷资产分级以满足不同风险偏好的投资者，创造了这个MBS金字塔。

MBS金字塔MBS房贷抵押证券金字塔右上自下分为：Prime、Alt-A、Sub-Prime三级，其中第三级Sub-Prime又在分为优先级（AAA、AA、A）、夹层级（BBB、BB）、劣后级（B）。

等级越高风险越低，收益也越低，反之亦然。

以金字塔的形式告诉投资者，这个MBS并不都是高风险高收益的投资产品，也有低风险的，以此吸引不同风险偏好的投资者。

方案二：机构担保。

投资银行为了打消投资者们的疑虑，又找来担保机构进行担保，出售MBS（房贷抵押证券）的衍生品CMO（抵押贷款担保债务证券），即有担保的房贷证券，如果供房者无力供房、向投资者支付利息本金，那么担保方将代替供房者偿还。

那担保机构又为什么愿意为这些存有风险的房贷担保呢？

核心原因自然是超高的担保费用可以让他们挣的盆满钵满。

除此之外，投资银行借用了李祥林博士的Gaussian Copula理论，该理论以数理模型证明只要贷款买房的人足够多，他们总不会在同一个时间一起断供无力偿还，因此风险是可控的。

而事实上这一理论忽略了系统性风险，金融危机来临，全国的房产价格下跌时，这一理论将失效。

同时，过去几年美国房产价格一直飙升，如果供房者断供，那么在楼市持续畅旺的情况下，变卖房产收取的资金也基本足以覆盖给投资人的赔偿。

另外，投资银行还找来评级机构出具证明，说明MBS风险可以分层，风险可以控制。

方案三：CDS信用违约互换。

这个下文详谈。

市场投资者认可MBS以后，有逐渐产生了很多的衍生品：

MBS及其衍生品ABS资产抵押证券。

资产证券化的凭证，举例来说，我看上了一副李白的字画，认为字画很有收藏的价值未来会保值升值，但是我个人没有足够的资金购买，于是向社会筹资购买并对出资者承诺一定的回报，假设最终有100人出资，那么这副字画实际上是由这100名投资者共同拥有的，那么每个人都应有一个所有权凭证，这个凭证不仅是字画的所有权证明，也是筹资者承诺回报的应收证明。

MBS房贷抵押证券。

MBS实际是ABS的一种，只不过从上文的例子中，将字画换成了房子。

也就是说有人希望购买房子却没有足够的资金，向社会筹资并许以一定的回报承诺，出资者可以获得出资的一份证明。

CDO担保债务凭证。

担保债务的凭证，也可以理解为一份债务的担保合同。

上文提及，CDO可以是房贷的担保，若供房者无力向投资者支付本金利息，那么担保方将代为偿付。

但是这份债务可以是多种形式的，未必是单一的房贷债务，可以是多个房贷债务，甚至是不同的债务合集，因此我们又把CDO称作装一切的盒子，这里我们下文再详细谈。

CDS信用违约互换。

可以看作是一份对赌协议或说是期权，在找不到担保方的时候也可以在市场中寻找对赌方作保险。

举例来说，投资者A出资1万元购买了1份MBS房贷抵押证券，但是他认为这个供房者可能会出现无力偿还本金利息的情况，于是投资者A在市场上找到投资者B，双方约定在1年内，投资者A有权以1万元的价格向投资者B出售这份MBS房贷抵押证券。

那么在投资者A相当于买下了一份保险，当然这个权利需要向投资者B支付一定的费用，也就是这个CDS信用违约互换的价格。

CDS和保险又有什么区别呢？

其一，CDS对赌的标的物可以与投资者毫无关系，也就是说投资者A可以在不购买MBS的情况下与投资者B对赌，只要双方约定达成即可。

这相当于隔壁老王给你家儿子买了一份意外险，即便这孩子真是隔壁老王亲生的，保险公司也不会受理。

其二，CDS的对赌对象可以是各类投资者，可以是个人、银行、基金、社保、养老金、保险公司，只要双方达成统一约定即可。

其三，CDS是有价格的，可以在市场自由流通，只要双方对价格达成统一意见即可。

也就是说，一份MBS即便没有担保方，投资者只要提出恰当的条件，也能找到潜在的对赌方作保险，这个对赌方也许就是出售MBS的SPV。

SPV投资渠道。

前文提到SPV实际上就是投行用于发行MBS的壳公司，可以说是投行的防火墙，投行将部分业务剥离出去，转移到SPV名下，MBS整体的设计、包装、销售都由SPV来进行，这样就隔离了风险，如果MBS出现违约，那么责任将由SPV独自承担，实际母公司不会受到影响，相反母公司出现问题也不会影响到SPV的运行。

除了避险以外，SPV还有其他的好处，如避税，按照原来的流程，供房者应将供房款交给投行，投行收取部分费用后再转交投资者，这里会产生两份增值，需要双重纳税，而美国法律则对SPV有税收减免的政策；还能粉饰报表，向市场筹资会对及大量的长期债权，将这些债权全部剥离到SPV中，会让母公司的报表好看很多。

可调利率抵押贷款。

与固定利率抵押贷款对应，指在贷款期限内，允许根据一些事先选定的参考利率指数的变化，对合同利率进行定期调整的抵押贷款。

调整间隔往往事先设定，包括1个月、6个月、1年、2年、3年或5年。

当美联储加息时，供房者负担会加重，而减息时供房者负担会减轻，实质上是供房者和资金提供方的博弈。

当资金提供方认为未来加息可能性更大时，会引导供房者选择可调利率抵押贷款，如降低首付、延长付款时间减少每月偿还金额、利率优惠期等等，反之亦然。

那么当然了，由于市场信息不对成，资金提供方总能处在博弈的有利位置。

实际上在2001年后美联储的利率维持在1%左右，再加上当时一至两年的超低利息、甚至完全免息的利率优惠引导，购房的人大幅增加。

重新贷款。

也称作循环贷款，指客户将商品住房抵押给银行，就可获得一定的贷款额度，有的供房者在供房期将房产抵押给银行借钱偿还供房款，当抵押到期后，办理循环贷款，再次抵押房产延长还款期，但是由于房价上涨，银行应提高借款额度，这部分提高的额度则再用于继续偿还供房款。

如果房价一直飙升，那么供房者只需要付出很少的钱就可以完成供房，间接引导了人们炒房，像影片中的跳舞女郎同时供6套房产。

MBS的实际运行情况虽说看起来对MBS有多层级的投资层次，但是实际上对一般投资者而言并非如此。

第一级Prime低利息、低风险的产品成为了华尔街巨头们的宠儿，投行们根本不将这些产品推出市场就自己消化完毕。

而这个所谓的“消化”也不等同于花真金白银“购买”，他们甚至不会出钱，只需要作为供房者的担保人即可。

也就是说每个月供房者将供房款交给投行，投行抽取部分费用后再转给开发商，完全以自身信誉无本生利。

第二级Alt-A大多由基金认缴，大多为稳健型基金适当配置部分Alt-A级的MBS房贷抵押证券，然后再定期返利给投资者，该级别的MBS依然是一般投资者难以参与的，因为起缴门槛较高。

第三级Sub-Prime才是一般投资者主要投资的标的物，以高收益吸引激进型的投资者购买，起缴门槛较低。

换言之，在MBS的实际运行中，Prime被投行们自我消化；Alt-A由大型基金、社保、养老保险等抢购一空；最后Sub-Prime才会卖给一般投资者。

又因为Sub-Prime风险过高，SPV将无人购买的B、BB、BBB级MBS打包在一起，按照Gaussian Copula理论的结论，认为一次性购买大量的MBS等同分散风险分散投资，即使单个购买这些MBS风险很大，但是如果系统的分配，这些MBS总不会同时违约断供，因此这个被打包的B、BB、BBB级MBS再找来担保方进行担保，就可以提升转变为AA甚至AAA级的CDO进行销售。

而这个CDO中的这些B、BB、BBB级MBS又是可以相互持有的。

举例来说，供房者在北京购置一套房产总计需要100万，将这个房贷分成了100份、每份1万元的B级的MBS出售，而这份CDO中只含有这个B级MBS的10份，其他90分含在其他的CDO中。

由于一个MBS可以经过多次的拆分组合，这些拆分的份数称作Tranche，由这些不同的Tranche衍生了无数的CDOs，直到后来，华尔街的人自己也说不清一份CDO里面到底包含了什么Tranche了，发展到最后，CDO里面包含的Tranche甚至包含了CDO本身。

就好像有一个巨大的池子，里面有各种各样的东西，有房贷、信用卡贷、车贷、助学带、CDO本身等等，然后将这池子里的东西打包附加上担保，即可变成一个新的CDO，这样的CDO称作Synthetic CDO，一笔5000万的MBS到最后可能会衍生出10亿的CDOs。

那么同样的，CDS的也会随之演化，如投资人A对一份CDO与SPV进行对赌签订CDS，也可以对几份CDO进行对赌签订CDS。

同时，还可以是投资人B对投资人A与SPV的对赌协议对赌签订第二份CDS，就像是外围赌博，赌客A和赌场对赌，然后赌客B再下注赌赌客A会赢，而赌客C又下注赌客B会赢。

子子孙孙无穷无尽，随着CDO的变化，CDS也演化出无数的种类和形式。

当经济危机来临的时候，就变成了这样：

经济危机下的MBS负循环当最底层的房贷断供时，叠在上面的MBS、CDS都会出现问题，房屋会被投行或者担保机构拍卖偿还给投资者，但是由于断供的数量过大，房屋供给突然变大，价格就会下跌，当房价跌到低于供房者供楼的价格、变成负资产时候，即便是本来正常的还贷的供房者也会毁约停止供楼，这些房子又被收走拍卖再次增加房屋供给，形成恶性循环，最终危机爆发，波及全球。

对于做空团队来说，他们其实是很矛盾的，手里握有做空CDO的CDS时，一直希望CDO价格下跌，那样手里的CDS会越来越值钱。

但是当CDO价格下跌到太低的时候，他们又开始担心自己的CDS的对赌对手是不是还有能力支付条款中规定的金额。

举个例子来说，你和银行对赌，你下注100万房价会跌，银行下注房价会涨，双方签订了合同，如果房价跌到50万时，银行就要向你赔偿2000万，而你在房价不下跌到你指定的的情况时，每月要向银行支付1万元的保费。

现在房价跌到60万了，银行主动找你商谈说，如果跌到50万，你要求我赔偿2000万的时候，我就会破产，如果我破产了那么你手里的CDS就会一文不值，也拿不到赔偿款，所以我现在提前以1200万的价格将这个合同买回去，提前终结这个CDS，这也是影片中几位大空头所做的。

回到电影本身，讲讲这些大空头们。

Burry团队：最早发现CDO中的漏洞，通过计算认为，可调利率抵押贷款将会在2007年二季度开始爆发，形成违约潮，最早开始做空CDO。

其基金规模较小，与高盛对赌买下CDS，做空的标的物是sub-prime MBS中由AAA、AA、A作为Tranche的CDO，对赌的杠杆应该在4到5倍。

而高盛非常聪明，在影片中一个叫Deeb Winston的人，也就是当初和Burry签下CDS对赌的人，他首先注意到风险，希望将Burry手中与高盛对赌的CDS买回去平仓，这时候Burry将CDS卖在了较高的价格，同时高盛也控制了自己的风险。

Mark团队：本身是摩根士丹利旗下的一个对冲基金，他们发现了CDO有做空的商机，但是又无法找到做空CDO的标的物，于是求助于Jared，通过Jared终于买到了做空标的物CDS，但是Mark团队并不知道这个CDS的对赌方正好是自己的母公司摩根士丹利。

当危机爆发，等于说子公司在赚母公司的钱，如果Mark不将自己的CDS平仓，最终可能导致摩根士丹利倒闭，那么子公司也会被清算来填补母公司的亏损，而在那时候摩根士丹利已经倒闭，Mark手中的CDS也一文不值。

于是Mark做空摩根士丹利的股票对冲自己的损失，然后提早了结了CDS的头寸，也保住了摩根士丹利。

这里插一个细节：片中在危机爆发后，Kathy叫Mark到摩根士丹利的办公室谈话，说了一些摩根士丹利的运作，实际上摩根士丹利本部有做空CDO：他们先是买入做空BBB级的CDS，但是由于CDO价格长期居高不下，导致摩根士丹利要不断的支付CDS保费，为了减少亏损他们卖出了部分CDS并且买入了AA级的CDO进行对冲，但是没想到危机爆发，对冲用的AA级CDO也变成了垃圾，最后CDS的利润不足以覆盖AA级CDO的亏损，造成了150亿的风险敞口。

Charlie、Jamie、Ben：做空AA级CDO，杠杆应该超过100倍，但是由于他们卖在了市场流动性最差的时候，市场认为危机爆发CDS的对赌方没有能力偿还资金，即使对赌成功也不会有收益，所以才出现了Ben在充满羊骚味的酒吧里和瑞士瑞信银行讨价还价的画面，最终面值2.5亿的CDS卖出了8000万的价格，虽然说没有把收益放到最大，但是成绩也相当不错了。

Jared：可以说是最会利用自己身份赚钱的人，左手做德意志银行的经理，代表银行向投资者推销CDO，赚取银行的佣金；右手自己揽私活倒卖CDS做空CDO，在投行和基金中间做中介，赚取差价。

就如同Jared在影片中自己说的，买CDS的基金公司可以从投行里拿到冰淇淋、热巧克力、香蕉和坚果，Jared则可以拿到最顶上的樱桃。

这里最值得注意的一点，是Jared自己从未花过一分钱投入到CDS或CDO中去，只是通过中介、介绍人、经纪人的手段促成交易，从别人的交易中获利。

外行看热闹，内行看门道，不得不说这是一个非常有意思的电影，金融知识绝对过硬，把整个危机发生始末，以及其中各类型投资人的反应描绘的非常真实，整个电影给我带来的不只有对危机的了解，还有更多更多的思考，对我而言与其说这是一个电影，倒不如说是一场激烈的头脑风暴。

问题1：为什么要将钱贷款给没有能力还款的人？

回答：因为当时楼市畅旺，房贷债券大家都争着要，就像Mark团队去会见房地产经纪那样说的，周五签下合同，周一这个房贷债券就会被大银行买走，而大银行会将这些房贷债券打包成CDO拿到市场上再卖给投资者。

对于房地产经纪而言他们马上就可以获得签约的提成佣金；对于银行而言，他们马上可以把这个风险转嫁给投资者们，自己坐收利差，何乐而不为？

总结来说，是因为整个产业链太过冗长，最后购买CDO产品的投资者，和最初买房却无能力偿还的人之间，隔了多层关系，造成极大的信息不对称，这是造成危机的根源。

问题2：为什么大投行，如影片中的摩根士丹利，会买入那么多的垃圾CDO风险敞口大到150亿？

回答：他们以模型估量风险，但是忽略了一些逻辑关系。

在投行们看来，过去几年违约率非常低，可以说是稳赚不赔的生意。

但是他们忽略了一个实际情况，那就是房产经纪和大多数供房者都签订了可调利率抵押贷款，在签订当时美联储利息低至1%，还附带了利率优惠期，只要这段优惠期一过，美联储再加息，那么供房者需要每月交纳的款项就会骤增，当他们发现自己根本支付不了那么高的月供时，就会放弃供楼，也就是说违约率会在某一个时间节点（也就是Burry计算的2007年第二季度）突然爆发增加，而且这种情况不是短暂的，而是一直持续。

问题三：为什么在危机爆发之前，房贷断供率不断提高，但是CDO的价格不降反升？

对做空团队又会有什么样的影响？

回答：影片中Mark团队和Janmie团队看到这种情况都动摇了信心，就好比说，买了一份保险，如果你不持续支付保费，只要一断供，保险就会无效，也就是说CDO价格一直不下跌，做空团队买入的CDS就没有价值，而且他们必须一直支付保费，一旦断供保费保险就会失效，之前投入的保费就全部都打水漂。

所以摩根士丹利的风控人员找到Mark团队要求他们平仓，否则将无法支付保费，于是急匆匆找来了Jared，赶着到了拉斯维加斯寻找答案。

在影片中，其实投行们已经知道CDO出现问题了，但是他们自己手中有大量的CDO，如果这时候崩盘那么他们就会血本无归，于是他们联合评级机构、和众多所谓经济界名人，多次在公开场合力挺房贷债，硬撑着CDO的价格在高位持续甚至继续上涨，一边又把自己的手中的CDO卖给不明真相的群众，自己再反手买入CDS做空，从而对冲自己的亏损甚至可以从中获利。

有点像股票市场中的庄家自救行为，在某一个股票出现巨大利空的时候，股价往往会先涨后跌，在庄家充分出货后才开始下跌。

但是我认为实际情况并不这样，因为最终除了高盛回头比较快，积极的买入了大量的CDS对冲（包括影片中高盛的Deeb Winston向Burry回购的CDS），其他的投行都受到了巨大的亏损，没有谁能全身而退的，更别提从中获利。

更大的可能是在于投行们用于量化计算的模型公式太过复杂，计算出来的CDO价格并不能反应真实的价值，在崩盘之前CDO的价格都不会有大的波幅，不论是上涨还是下跌。

这里有点像阿法狗和李世石的围棋对决，在李世石获胜的那一盘里,阿法狗在崩盘前一直认为自己的胜率高达70%，在他认识到自己棋差一招的时候，胜率骤降到30%，立刻投子认输。

问题4：评级机构怎么能将那些垃圾的B级MBS通过组合成CDO就评成AAA级呢？

是不是应该承担责任？

回答：这里要分两个方面来看，一方面，是他们本来就不知道这个些CDO里面到底包含了是什么Tranche，这点可能连发行CDO的SPV也未必能搞清楚，更别说评级机构手里也就握着那么几页报告书了，他们从报告书里也就只能看明白这个发行CDO的SPV业绩很好，财务稳健也从不涉嫌其他法律问题，能看懂指责个CDO产品是分散化的投资，根据Gaussian Copula理论应该风险很低，可以给予较高的评级；另一方面，则是利益问题，说到底评级机构也是依靠评级来盈利的，如影片中Mark到标普找到墨镜阿姨Georgia谈为什么房贷情况一直恶化，而房贷抵押证券MBS和其担保债务凭证CDO评级却不下降，Georgia回答如果标普不帮投行将CDO的评级评高，那么投行就会转而找穆迪来评级。

这就有点像现在的百度竞价排名，这就是人家的商业模式，也只能睁一只眼闭一只眼。

从法理上说，评级机构确实有用到模型，CDO的违约风险很低，有用看到投行给出的报告书，确实是显示了SPV的稳健业绩，评级机构已经尽过努力去审核这些产品，从最终的法院判决来看，似乎并没有受到什么实质性的惩罚，只是一些所谓的自律、自查警告；从情理上说，其实他们可以做的更好，去了解清楚那些CDO里面的Tranche到底包含了什么，而且评级机构确实也被利益蒙蔽了双眼，几乎没有给过CDO低级的评级。

问题5：投行们是不是应该负有责任，应该对投资者们进行赔偿？

回答：是的，CDO这个产品确实是由投行创造，并且是由于他们自己玩脱，但是投行自己也付出了惨重的代价，这其中说明了一点事实是，他们也并不是有意欺诈投资者，或是影片中Vinnie说的那样利用了美国民众想有个房子的梦想。

但是最终他们玩脱了，政府用了纳税人的钱来给他们擦屁股，是无可争辩的事实，只能说资本市场是残酷的，进入之前就应该了解风险，不会有投资失败，索取理赔一说。

问题6：造成如此大的危机，政府监管责无旁贷，为什么政府部门到最后才发现却无能为力，只能拿纳税人的钱来给这些大投行们擦屁股？

回答：只能说草根智慧更强大，民间的投行有利益驱动，想法更加新颖，政府机构根本都看不懂CDO的变化衍生，还妄谈什么把控风险，再看影片中Janmie找到在SEC（证券交易委员会）工作的人了解情况，SEC（证券交易委员会）在削减预算后根本就不去调查MBS，而作为监管政府人员，无时不刻不在想着如何跳槽到投行中去获得更好的福利待遇。

由此看见，政府一来根本就没有监管的能力，二来在政府工作的职员都存有二心，确实应负有责任。

最终投行们崩盘，带动整个国家经济走向毁灭，政府只能出手相救，影片中结尾Mark和Vinnie的电话对话，投行们知道即便自己的崩盘了玩脱了，政府一定会出手相助，也就是所谓的too big to fail，把握住了政府经济命脉的把柄，可谓有恃无恐。